（报告出品方：中国银河证券）

一、“小家电”+“工程施工”双轮驱动发展

（一）“小家电”+“工程施工”双轮驱动发展

广东小崧科技股份有限公司（原公司名称：广东金莱特电器股份有限公司）创立于 2000 年,一直专注于可充电备用照明灯具以及可充电式交直流两用风扇的研发、生产和销售，于 2014 年在深圳证券交易所完成上市。公司作为国家高新技术企业,同时拥有省级工程技术研究 开发中心和省级企业技术中心,所有产品均依靠自主研发完成。近几年，在小家电需求增长的 趋势下，公司发挥在电器产品的多年市场积累及技术沉淀，以市场需求为导向，研发出一系 列的环境电器、消杀电器、个护电器、厨房电器等新型健康小家电，不断地向客户推出精致、 时尚、高性价比的小家电产品。在深耕小家电业务的同时，小崧股份充分发挥上市公司的平 台作用，于 2019 年以 1.5 亿现金完成了对国海建设的收购，实现了“小家电”+“工程施工”的双 轮驱动业务模式。

（二）华欣创力控股小崧股份

2018 年 1 月，公司完成控制权转让，控股股东变更为深圳华欣创力科技实业发展有限公 司，持有 29.99%的股份，实际控制人变更为蔡小如先生。同年，公司通过实施股权激励计划， 深度绑定核心员工的利益，利于公司稳定、长远发展。截至最新定期报告华欣创力持公司 20.65%的股份，其余大股东蒋小荣、田甜、田一乐、田野阳光均为公司原始股东，持股比例 较为稳定。

（三）营收稳步增长

公司营收稳步增长。 2018 年受中美贸易摩擦影响、美元汇率波动较大、部分国家大幅度 提高关税等多因素的影响，公司海外客户采取较为谨慎的采购策略，导致公司出口业务量有 所减少，营业收入下降。自 2019 年起公司营业收入稳步增长。2019 年营业收入 10.01 亿元， 2021 年达到 13.21 亿元，复合增长率为 14.9%。 2022 前三季度实现营业收入 11.46 亿元，同 比增长 12.82%，实现归母净利润 0.15 亿元，同比增长 108.09%。

公司加强精细化管理，有望提升盈利能力。2018 年受营业收入下降影响，加之购买外汇 产品产生的投资损失及未到期外汇产品形成的浮亏与联营企业金信小额贷亏损，毛利率与净利率有所下降。2019 年在公司坚持以客户需求为引领，在推进效益和风险兼顾的发展策略下， 实现归母净利润为 0.39 亿元。2020 年和 2021 年主要受疫情冲击及原材料价格大幅上涨的影 响，公司归母净利润为 0.26 亿元和 0.18 亿元，2019 年至 2021 年对应的销售毛利率分别为 15.48%、12.05%和 11.88%。2021 年下半年至今，公司小家电业务以“品类扩充、渠道拓展”为 发展目标，通过内部精细化管理降低产品成本，并新增空净类电器、消杀类电器、厨房电器 等健康小家电，重点打造电子烟、宠物电器、美容电器等高毛利新品类产品，公司盈利能力 有望得到提升。 公司外销收入占比较高。目前公司 70%的小家电业务是海外出口，出口业务均以美元进 行结算。2021 年公司海外收入 5.22 亿元，占比为 39.5%，2022 年 4 月起，美元兑人民币汇率 持续走高，截至 2022 年 10 月 28 日，美元兑人民币汇率为 7.17，相比年初增加了 0.79，汇率 提升有望提升公司盈利能力。

小家电业务与工程施工业务共同驱动收入增长。根据公司收入结构，2021 年，传统小家 电为公司主要收入来源，可充电风扇与照明灯具产品收入合计占比达到 50%，从历史来看， 小家电业务一直为公司的主要业务，随着公司收购国海建设，工程施工类成为公司又一大收 入来源，本年度收入占比达到 44%，且收入占比后续有望进一步提升。

二、 发力传统小家电业务，布局电子烟赛道

（一）传统小家电业务持续发力

1、公司产品品类丰富，应用场景广泛

产品应用场景丰富。公司坚持自主创新，在对原有产品升级的同时，近年来不断对小家电 板块进行品类扩充，扩充品类主要以高附加值耐用品和高频复购快消品为主。大多数公司产 品具备可移动性、储电性、便携性，能够满足旅游露营、紧急救援、地摊夜市等场景需求。

公司产品品类丰富，按产品种类来看，公司所生产产品包括可充电备用照明产品、可充电 交直流两用风扇、健康生活小家电三大类产品。

2、全产业链生产制造能力强

公司具有全产业链生产能力。公司小家电产业链涉及环节较多，包含产品设计、模具制 作、注塑、线路板、电池、组装等。公司具有 20 多年的研发生产经验，已具备了“全覆盖、 柔性化、快响应”全产业链生产制造能力。

公司制造能力较强，小家电业务生产基地分布在广东江门、广东中山、江西瑞昌，生产 总部位于中国侨都江门蓬江区产业转移工业园内。

公司具有高效的研发体系。公司具有一套高效的研发体系，在行业内拥有较强的技术领 先优势，已连续多年被评为国家高新技术企业。公司已系统地掌握了小家电领域的多项核心 技术香烟生产成本，如 LED 驱动控制技术、散热控制技术、集成式智能控制技术、电源快速充放电技术、 直流永磁无刷电机有限元一体矢量控制技术等，能够增强产品的核心竞争力。公司拥有省级 工程技术研究开发中心和省级企业技术中心，在长期的技术研发工作中积累了大量成果，截 至 2021 年底，公司及子公司共计获得专利近 600 项，其中发明专利 35 项，专利数量在行业 内处于前列。近年来持续开发拥有自主知识产权、技术含量高、节能环保的小家电产品，每 年平均向市场投放 60 款以上的新产品，且所有产品均为自主研发。 2019 年至 2021 年，公司 研发投入分别为 0.30 亿元、0.34 亿元、0.43 亿元，占营业收入的比例为 2.97%、3.08%、 3.22%。

公司人均创收逐年增长。近几年来公司人均创收不断增长，从 2019年的 75.4 万元增加到 2021 年的 115.9 万元。

3、国内外市场广阔、深得客户青睐

公司客户粘性较高。公司坚持全球化布局战略，海外收入为公司的主要收入来源。虽然 随着并表国海建设，海外收入占比下降明显，但依然占有较大比重，2021 年公司海外收入 5.22亿元，占比为 39.5%。公司已建立了覆盖全球 100多个国家和地区的营销网络，业务现已 遍及东南亚地区、中东地区、非洲、欧洲、南北美洲。公司凭借质量可靠的产品与快速响应 的销售服务，成功进入名创优品、Firefly（菲律宾照明采购及零售商）、Western International （阿联酋综合电器采购商）、Walmart（美国知名连锁商超）、ACE（印尼连锁零售商）、 Avenue Supermarts（印度连锁零售商）等大型企业的供应链体系，多数海外客户合作时间均 在 5-10 年或以上，客户粘性高。

公司以“自有品牌”和“ODM”相结合销售模式，根据不同的消费市场的市场容量、产品 类别、客户能力、产品竞争特性等差异化因素，制定不同的销售策略，有效规避单一市场波 动风险。在国内市场方面持续开发优质大客户，与多个品牌、平台合作打造爆款单品。公司 已在广东、福建、湖南、山东、陕西、江苏、四川、河南、安徽、浙江等地成功开展销售业 务，同时不断加大与国内一线知名品牌及电商客户（如名创优品、美的、星商等）的合作力 度，逐步提高国内业务的销售比重。公司客户集中度较高，2021 年公司前五大客户销售占年度销售总额比例为 48.6%，第一大客户占比为 16.94%。

（二）积极布局电子烟赛道

1、电子烟减害性开拓行业前景

电子烟拥有戒烟属性，对人体健康危害小。相较于传统卷烟，新型烟草减害性突出，其 戒烟属性获得权威机构的认可。早在 2015 年，英国公共卫生部发布的独立报告指出电子烟相 比卷烟减害 95%，由于减少了传统卷烟中 70 多种已知致癌成分，电子烟民患癌潜在风险不到 传统烟民的 0.5%；2022 年 3 月，FDA 表示电子烟对于希望戒烟的成年吸烟者有所帮助。如 今，各国普遍认为电子烟的危害性远小于传统烟草，吸烟人群使用电子烟利于控烟。

电子烟环境友好性为其市场前景铺开长远之路。新型烟草能够大幅减少焦油、二手烟气 等因燃烧产生的有害物质，相比传统烟草更加环保。随着全球绿色发展规划，控烟政策趋严， 人们健康意识和环保意识的不断增强，具有减害属性且更加环保的新型烟草在市场规模和渗 透率方面有望持续提升。《2022 年电子烟产业出口蓝皮书》报告预计 2022 年全球电子烟市场 规模将超过 1080 亿美元，中国正逐渐从全球最大的电子烟制造国，转变为全球最大的电子烟 品牌出口国。当前电子烟制造及品牌企业超过 1500 家，超过 7 成企业以产品出口海外为主。 预计 2022 年全年电子烟出口总额将达到 1867 亿人民币，预计增长率达 35%。专利方面，国内电子烟专利主要集中于液态电子烟领域，2012-2021 十年间，国内申请专利总数 28838 项， 主要集中于近三年。 电子烟行业发展步入正轨。由于电子烟市场兴起迅速，导致了监管空白、行业无序发展 等情况，自 2018 年起，中国政府从生产端、渠道端及交易平台等全面加强监管，出台限制政 策，并确保监管与鼓励创新并重。其中禁售调味电子烟（目前国内占比约 90%），短期来看 会对需求端产生压制，但电子烟长期渗透率提升的底层逻辑仍是减害，参考美国在 20 年 1 月 口味烟禁令生效后，20Q4 市场已经开始企稳、21Q1 回升，未来需求有望恢复。 从政策来看，主管部门在明确严格监管的同时，也展现了对电子烟产业健康发展的高度 重视，并对其未来的技术创新表示鼓励和支持。随着行业监管的完善，企业注销量也逐年上 升。未来随着管理细则的进一步落地，行业有望加速出清，市场份额向获得许可牌照的龙头 公司聚集。

根据《电子烟管理办法》，从事电子烟相关生产企业需申请烟草专卖生产企业许可证。适 用对象：在中国境内从事电子烟产品（包括烟弹、烟具、烟弹与烟具组合销售的产品等）生 产、代加工、品牌持有业务及雾化物、电子烟用烟碱生产的企业。电子烟相关生产企业的分 支机构直接从事电子烟产品、雾化物、电子烟用烟碱等生产经营业务的，应当单独申请烟草 专卖生产企业许可证。管理办法的实施意味着只要在中国境内从事电子烟相关生产企业，相 关产品在国内销售还是在国外销售，均需取得相应的许可证。

自 2022 年 10 月 1 日起，电子烟国标正式执行，国内电子烟产业将正式迈入稳健发展的 合规化时代，行业门槛将进一步提升，取得相关牌照的企业有望享受到行业规范化的份额提 升红利。 公司布局电子烟产业。电子烟上下游涉及电子烟用烟碱、电子烟雾化物、雾化芯、电池、 塑胶件等。公司从事可充电小家电及照明设备的研发、生产、销售业务已超过二十年,从产品 设计、模具制造、注塑、电路板、电池技术、组装,均由公司自主完成,公司将充分应用多年技 术积累及全产业链生产优势,发挥与电子烟业务协同效应。公司自去年以来持续布局电子烟业 务领域，在人员上配置了专业的研发、生产、品牌及销售团队，建立了符合生产需求的生产 车间，并拥有 10 余个电子烟商标，已向市场推出了近 20 款自主研发的电子烟机型，建立了 一套适合公司发展的成熟的运营机制。公司全资子公司广东金莱特智能科技有限公司亦已取 得了由国家烟草专卖局颁发的《烟草专卖生产企业许可证（电子烟生产/代加工企业）》，可合 法合规开展和从事电子烟的生产经营活动。牌照的顺利获取为公司未来在电子烟领域开展业 务构筑了坚实的资质基础，公司电子烟业务有望进一步加速拓展。

电子雾化烟产品目前主要的技术有四类：雾化器技术、微电子技术、成品组装工艺技术、 烟油技术。其中雾化器技术和烟油技术是电子雾化烟核心技术，技术壁垒较高。公司通过投 资铂德、控股港华生物，能够充分利用其电子雾化烟产品、烟油的研发优势及高纯度烟碱研 发技术，形成电子烟产业协同效应，同时积极探索电子烟雾化方案，打造全产业链生产格局。 公司持续关注各项与公司业务经营相关的国家、行业政策，并适时调整经营策略，以便实现 高效发展。

2、同铂德优势互补共赢电子烟赛道

深圳铂德成立于 2013 年香烟生产成本，总部位于深圳市南山区，是一家从事电子雾化烟烟具、烟油的 研发、生产、销售的头部电子烟品牌公司，其电子烟品牌在中国电子烟品牌榜排名中稳居前 三。另据市场研究机构的 GfK（捷孚凯）2021 年发布的报告，铂德的产品复购率为 50.5%。 铂德是国内唯一向美国 FDA 申请电子烟雾化物 PMTA 的中资企业，在烟油研发上有一定 优势,拥有全产业链的技术布局优势。2021 年 11 月公司投资 3000 万元，持有铂德 2.49%股权,并与铂德公司签署《“一带一路”战略合作框架协议》，将铂德的电子雾化烟产品、雾化物的研 发优势，与公司的海外销售渠道优势、生产规模及成本优势相结合，开展品牌代理经销合作 以及研发生产合作，铂德向公司授权销售“Boulder 铂德”品牌产品，同意公司在“一带一路”国 家销售“Boulder 铂德”品牌电子烟产品。

铂德是电子烟参照卷烟监管后的领跑公司。铂德公司于 2022 年 7 月 12 日公告，铂德公 司收到由国家烟草专卖局核准颁发的《烟草专卖生产企业许可证》（品牌持有企业），许可范 围：烟弹、烟具、组合产品品牌持有（内销、出口），为首批获得上述牌照的企业之一。 根据《电子烟产品技术审评实施细则》，在境内销售的电子烟产品，应当通过技术审评。 截至目前，铂德公司已有 10 款产品（2 款烟具，8 款烟弹）通过电子烟国标技术审评，成为 目前通过技术审评产品最多的品牌之一，另有多款烟具和烟弹在技术审评中。 8 月 29 日，铂德成为供货国标产品给第一批试点烟草公司（福建、深圳、广东、浙江、 山东）的电子烟品牌之一。随着《电子烟管理办法》在 10 月 1 日正式施行，铂德已经供货给 全国大部分省级烟草公司，并实现国标产品上架销售。

3、收购港华生物，提升竞争优势

港华生物自成立起专注于高纯烟碱的生产，是国内第一批投身高纯烟碱生产企业，拥有 完整、科学的质量管理体系和集烟叶粗品生产、精制分离加工于一体的全链条生产体系，已 在业内形成“陕西港华”的企业品牌，产品质量、企业信誉在业界均享有良好口碑。根据公司 公告，公司最终以现金 2250 万元收购港华生物 30%股权并控股港华生物。控股港华生物将为 公司开拓了生产高纯度烟碱的电子烟上游业务，加深公司在电子烟产业的布局。 据《电子烟管理办法》及相关问答的规定：自 2022 年 10 月 1 日起，不含烟碱的电子烟 产品不得进入市场销售，且应使用烟草中提取的烟碱，即人工合成尼古丁今后将不得使用在 电子烟雾化物中。而港华生物生产的烟碱产品从烟草中提取，符合《管理办法》的规定，为 港华生物未来的发展提供了天然的市场准入壁垒。

港华生物的主要原材料纯度 40%烟碱产品是由烟草废弃物中加工而来，烟草废弃物是指 未能用于制烟的烟草组成部分。各组成部分化学组成随烟草种类不同有很大变动。烟草体内 己经检测出的化学物超过 1000 多类，主要包括各种烃、芳香烃、醛、醌、生物碱、色素、类异戊二烯衍生物、氨基酸和蛋白类等十几大类物质。进一步细分，鉴定出包括植物碱、有机 酸、蛋白质、淀粉、果胶、纤维素等 3000 多种化合物，具有很高的使用价值。港华生物通过 特定的工序后，把原材料加工成纯度 99%以上的烟碱，销售给下游的电子烟烟油企业、农药 企业、化妆品企业等。前烟碱主要应用在电子烟、杀虫剂和部分医药制造领域。由于原材料 的特殊性，导致整个行业企业数量不多，规模不大。

烟碱市场较为广阔。据 QYR（恒州博智）的统计及预测，2020 年，全球纯尼古丁市场销 售额达到了 3.69 亿美元，预计 2027 年将达到 8.19 亿美元，年复合增长率（CAGR）为 7.5% （2021-2027）。中国市场在过去几年变化较快，2020 年市场规模为 6300 万美元，约占全球的 17%，预计 2027 年将达到 2.33 亿美元。

目前，港华生物亦已获得由国家烟草专卖局核准颁发的《烟草专卖生产企业许可证》（电 子烟用烟碱生产企业），可依法开展电子烟用烟碱生产（内销）业务。据市场统计，全国有近 550 家电子烟相关企业取得《烟草专卖生产企业许可证》，其中仅有 7 家取得电子烟用烟碱生 产企业许可，当中包括港华生物。随着合规资质许可获取成功，届时港华生物在国内市场的 业务门槛有望进一步提升。而公司控股港华生物将有望结合双方资源和产业优势，充分发挥 协同效应，提升公司在电子烟业务的综合实力。

三、工程施工业务发展迅猛

（一）房建景气度边际改善

建筑行业的支柱产业地位稳固。建筑业包括房屋建筑业、土木工程建筑业、建筑安装业、 建筑装修装饰和其他建筑业。2021 年建筑业总产值为 29.3 万亿，增加值为 8.01 万亿，建筑业 增加值占国内生产总值比重达 7%，从业人数超 5000 万人。2022 年上半年，全国建筑业总产 值同比增长 7.62%。

住建部近期发布《“十四五”建筑业发展规划》，规划提出“十四五”时期建筑业发展目标。 包括：建筑业在国民经济支柱产业地位更加稳固，全国建筑业总产值年均增长率保持在合理 区间，建筑业增加值占国内生产总值的比重保持在 6%左右。产业链现代化水平明显提高，装 配式建筑占新建建筑的比例达到 30%以上。绿色低碳生产方式初步形成，新建建筑施工现场 建筑垃圾排放量控制在每平方米 300 吨以下。建筑市场体系更加完善，建筑工人实现公司化、 专业化管理，中级工以上建筑工人达 1000 万人以上。工程质量安全水平稳步提升。 房地产投资增速放缓 。房地产行业发展受政策调控影响较大，2016 年底的中央经济工作 会议首次提出，房子是用来住的，不是用来炒的，此后多次重要会议重申“房住不炒”。2021 年“三道红线”政策正式实行，促进房地产行业健康发展。2022 年 1-9 月，房地产开发投资完 成额同比降低 8%。

房屋新开工面积、竣工面积增速有望改善。2022 年 1-9 月，房屋新开工面积、竣工面积 同比增速分别为-38%、-19.9%。今年以来房屋竣工面积同比增速由正转负。经历了去年多家 大型房企出现流动性困难，行业发展进入阵痛期。随着今年房地产政策放松，预计房屋新开 工面积和竣工面积增速后续将会改善。

（二）收购国海建设，为公司发展再添生机

2019年10月，公司以1.5亿元收购国海建设有限公司100%的股份。国海建设成立于2019 年 5 月，是中建国信海绵城市建设有限公司的全资子公司，主要从事市政、房建、建装、公路、水利等项目施工。自成立以来，国海建设始终坚持以“群策群力、开创未来、注重细节、 追求完美”的管理理念不断加强内部管理，积累丰富施工管理经验。国海建设现拥有建筑工程 施工总承包壹级、市政公用工程施工总承包壹级、建筑装修装饰工程专业承包壹级、城市及 道路照明工程专业承包壹级、防水防腐保温工程专业承包壹级、公路工程施工总承包叁级、 水利水电工程施工总承包叁级、环保工程专业承包叁级共计 8 项工程施工总承包和专业承包 资质。国海建设将利用其自身资源逐步加大对市政公用工程领域的业务布局，积极承接公路、 水利、环保等市政项目。

2021 年国海建设紧抓行业发展机会，承接了湛江华发、新城股份等知名企业工程施工业 务，并入库成为其总承包施工合格供应商，使得业务有了较大幅度的提升。国海建设已成功 地完成房建、市政等领域内的多个施工项目，如尚贤苑、徐州艾易西厂房、湛江华发新城项 目等，获得了客户与合作方的一致好评，体现了公司专业的施工能力与良好的工程管理水平。 2021 全年实现营收 5.89 亿，同比增长 54.7%，全年净利润达到 3,574 万，超额完成 3,000 万的 业绩对赌任务。

2022年是实施“十四五”规划承上启下之年，国家发改委明确了要推进“十四五”规划102 项重大工程项目建设，将会有大量基建项目规划落地实施。2021 年，公司募集资金用于安全 与智能工程设备购置项目（1.4 亿）。项目总投资为 16,071.02 万元，建设期为 1 年。项目主要 为购置一批先进的通用工程设备，如盘扣式钢管脚手架以及智能化安全管理设备，增强设备 实力，满足自身工程项目的建设需要，实现对工程进度与质量的良好把控，提升施工机械装 备水平与工程质量管理能力。

购置安全与智能工程设备，提升施工机械装备水平与工程质量管理能力。自 2019 年 10 月 1 日起，上海、重庆、温州、苏州等地的住建部陆续发文，要求在工程项目中禁用整体性 差的扣件式钢管悬挑脚手架，改用承插型盘扣式钢管脚手架，尽可能地消除安全隐患。同时， 招标方在制定工程项目验收标准时，亦逐步提高安全、质量、性能、健康、节能等强制性指 标要求，除考察竞标企业的资质等级与过往业绩以外，愈发重视竞标企业的施工机械装备水 平与工程质量管理能力。 国海建设现已拥有一定的技术力量和较为雄厚的施工能力，施工机械设备先进，同时拥 有满足各种施工的工程技术人员和项目管理人员。国海建设深耕江西市场多年，未来将依托 上市公司平台全面布局全国市场。收购国海建设，公司主营业务增加建筑服务业，实现双轮 驱动发展，进一步提升公司综合竞争力；更有助于公司分享我国新一轮基建扶持政策带来的 产业机遇和发展红利。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

详见报告原文。